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太阳鸟并购亚光电子解读

2017-02-12 11:11:43   来源: 江苏天鼎

        上市公司太阳鸟目前总市值约为45.50亿元,拟作价34亿元收购老牌军工电子企业亚光电子97.38%股权,拟成为“船舶+军工”双主业公司,向风口上的军工行业转型。太阳鸟在2016年前三季度的归母净利润仅为0.10亿元,而亚光电子的归母净利润为0.66亿元。

        这一收购过程可谓“一波三折”。宁波太阳鸟、海斐新材料进行了“股转债”,还进行了“债转股”。以海斐新材料竞拍的最高价格计算,亚光电子的100%股权估值达到了73.63亿元。

   

        上市公司太阳鸟拟收购老牌军工企业亚光电子,但亚光电子的股东拟通过公开挂牌竞拍方式转让股权。因此上市公司控股股东联合其他PE共同出资参与竞拍,先以现金形式收购标的资产,再将标的资产出售给上市公司,以实现上市公司的换股并购。

        本次交易过程较为曲折,实际上分为4个步骤:
 
(1)联合成立并购基金:上市公司控股股东太阳鸟控股联合南京瑞联、天通股份、东方天力、东证蓝海、浩蓝瑞东、浩蓝铁马、华腾五号、华腾十二号成立专用于本次交易的并购基金宁波太阳鸟,并对其出资29,300.00万元;
 
(2)并购基金子公司参与竞拍:宁波太阳鸟成立控股子公司海斐新材料,并向其借款29,300.00万元。海斐新材料参与竞拍亚光电子的产权,并收购亚光电子其他中小股东的股份。收购完成后,海斐新材料共持有亚光电子85.84%的股份,一系列收购的交易对价合计为292,732.07万元,交易手续费、交易税费、中介机构费用及相关资金成本共计1,894.51万元;
 
(3)子公司进行债转股:海斐新材料通过《合作调整协议》等系列协议,以债转股的方式将所持有的亚光电子85.84%的股份转让予太阳鸟控股、南京瑞联、天通股份、东方天力、东证蓝海、浩蓝瑞东、浩蓝铁马、华腾五号、华腾十二号。同时,太阳鸟控股支付海斐新材料的交易手续费等费用1,894.51万元;
 
(4)上市公司层面的交易:上市公司向太阳鸟控股、南京瑞联、天通股份、东方天力、东证蓝海、浩蓝瑞东、浩蓝铁马、华腾五号、华腾十二号发行股份购买亚光电子85.84%的股份。同时,上市公司以海斐新材料前次交易中实际获取亚光电子85.84%股权所付出的平均每股交易成本(亚光电子每股转让价格为24.12元),向亚光电子持股11.54%的股东周蓉发行股份购买资产。
 
上市公司层面的交易具体为:上市公司以34亿元的对价收购亚光电子97.38%的股权,同时募集配套资金不超过12亿元。

 

        太阳鸟从事船艇制造,是国内规模最大、设计和研发技术水平最高、品种结构最齐全的复合材料船艇企业之一。但最近几年由于航运市场持续萧条、国际船市低位震荡、全球造船产能严重过剩等困难,上市公司的业务有所下滑。上市公司在2013年、2014年、2015年、2016年前三季度的营业收入分别为6.80亿元、3.86亿元、4.42亿元、4.03亿元;归母净利润分别为0.61亿元、0.22亿元、0.13亿元、0.10亿元。为了应对行业困难,上市公司作出了一定努力。上市公司已开始向军工行业扩展业务。目前上市公司已取得军工三级保密资格单位证书、总装备部装备承制单位注册证书,也已向总参、总装、广州军区等装备部队和地方驻军提供了军用冲锋舟与指挥艇。假设本次交易完成,上市公司将成为“船舶+军工电子”双主业公司,成功进入风口上的军工行业,并能并表很高的净利润,极大地增厚业绩。

        亚光电子为四川老牌军工企业。亚光电子前身为成立于1965年的亚光电工厂,是国内最早的半导体元器件、微波电路供应商之一。目前,亚光电子主要从事军用半导体元器件与微波电路及组件的研发、设计、生产、销售与服务,其主要产品属于军工电子范畴,当前产品多应用于军事领域。亚光电子在发展历史上为国家重点工程和武器装备信息化做出了众多贡献,并保持了国内微波半导体元器件及微波电路市场的领先地位。在微波电路二极管领域,亚光电子和某所并称为国内“一所一厂”,长期雄据国内军品微波二极管市场的半壁江山;在微波电路领域,亚光电子与某两所被一起称为行业内的“二所一厂”,共同排名国内前三。

        但是,亚光电子历史业绩是亏损的。亚光电子在2014年、2015年、2016年前三季度的营业利润分别为-1.71亿元、1.02亿元、0.76亿元;归母净利润分别为-1.92亿元、-8.63亿元、0.66亿元。亚光电子原控股子公司欣华欣在2014年资金链断裂、资不抵债,导致银行贷款陆续逾期。2014年,昆明鼎达石化有限公司对亚光电子欠款1.59亿元,欣华欣为其承担连带清偿责任。由于这一欠款产生的坏账以及欣华欣的长期股权投资减值准备,亚光电子在2014年确认资产减值损失29,409.01万元,导致2014年营业利润为负数。2015年,由于欣华欣无法偿还银行贷款,亚光电子在2015年向相关银行履行担保责任,发生担保支出94,946.31万元。因此,亚光电子在2015年的营业外支出达到94,991.56万元,导致2015年归母净利润为负数。剔除此事件影响,2015年度扣非后亚光电子归属于母公司净利润为9,442.94万元。因此在交易之前剥离了亏损资产欣华欣。

     

        海斐新材料为太阳鸟一方进行前期收购的主体。
 
        2016年10月,太阳鸟牵头成立了宁波梅山保税港区太阳鸟股权投资合伙企业(有限合伙)。宁波太阳鸟的执行事务合伙人为太阳鸟控股,委派代表为李跃先。宁波太阳鸟下设有限责任公司海斐新材料。
 
        太阳鸟控股、南京瑞联、东方天力、东证蓝海、浩蓝金戈、浩蓝铁马、华腾五号和华腾十二号7家企业共同对宁波太阳鸟出资24.46亿元。并将出资转为对宁波太阳鸟的借款。这可以看做一次“股转债”。宁波太阳鸟对海斐新材料提供借款24.46亿元,这笔借款为海斐新材料的资金来源。后来由于竞拍的资金压力上升,宁波太阳鸟由引入了新的资金方:另一上市公司天通股份。
 
        2016年11月2日,天通股份发布公告,称将投资宁波太阳鸟。天通股份的投资目的为:出资宁波太阳鸟是公司充分考虑前期成都亚电子股份有限公司竞拍结果后的策略调整,公司投资亚光电子是在压电晶体材料与微波泛半导体器件领域的进阶布局,对于公司未来发展有着重要意义。天通股份拟出资5亿元认购宁波太阳鸟LP份额,占宁波太阳鸟出资额的17.06%。出资完成后,宁波太阳鸟规模达到29.30亿元。

        海斐新材料合计取得亚光电子85.84%股权,所付出的平均每股交易成本为24.12元,对应的亚光电子100%股权估值为34.25亿元。

        2017年1月4日,太阳鸟控股、南京瑞联、东方天力、东证蓝海、浩蓝金戈、浩蓝铁马、华腾五号和华腾十二号7家企业与宁波太阳鸟签订《债权转让协议》,宁波太阳鸟以其对海斐新材料享有的24.46亿元债权向上述企业偿还共计24.46亿元的债务。上述7家企业对海斐新材料直接形成24.46亿元的债权。
 
        1月5日,海斐新材料与上述7家企业签订了《股份转让协议》,将所持的亚光电子71.27%股份转让给上述7家企业,上述7家企业以24.46亿元债权支付股权转让款。通过这种债转股的形式,亚光电子的71.27%的股权转让给了上述7家企业。
 
        2017年1月9日,天通股份与宁波太阳鸟、海斐新材料和太阳鸟控股签署了《系列交易协议》。根据这一协议,天通股份对宁波太阳鸟的5亿元出资额转为对宁波太阳鸟的借款,进行了“股转债”。随后,宁波太阳鸟以其对海斐新材料享有的5亿元借款债权用以向天通股份偿还上述借款。因此天通股份对海斐新材料直接享有5亿元借款。海斐新材料作价5亿元向天通股份转让亚光电子14.57%股份,天通股份以对海斐新材料的5亿元债券支付股转转让款。完成了“债转股”后,天通股份持有亚光电子14.57%股份。

       

        根据国防科工局于2016年12月28日核发的《国防科工局关于成都亚光电子股份有限公司资产重组涉及军工事项审查的意见》(科工计〔2016〕1447号)的要求,重组完成后,上市公司应无条件配合亚光电子按时完成国家军工固定资产投资项目形成的资产转为国家股权。亚光电子因国拨资金形成的由中国航空工业集团独享的5,593.09万元权益(含应到未到账部分),将在2018年12月后以届时的净资产评估值作价转为中国航空工业集团对标的公司的股本;因国拨资金形成的由工投集团独享的15,403.00万元权益,将于2018年12月后以当时的净资产评估值转为其持有标的公司股份。未来将形成国有控股。

       

        本次交易引入了上市公司控股股市牵头成立的并购基金,有以下优点:
 
(1)解决资金压力:通过并购基金引入众多资金方,先行通过现金收购标的大部分股份,实现了上市公司换股收购,解决了上市公司的资金压力;
 
(2)解决参与竞拍的不确定性:本次交易的标的国有产权均被挂牌转让。如果由上市公司直接出面竞拍会面临许多不确定性,尤其是在上市公司内部的审批程序方面较为麻烦。因此本次竞拍的主体为并购基金子公司海斐新材料,竞拍的不确定性被转移给海斐新材料;
 
(3)稳定上市公司控制权:通过调节并购基金资金方的出资比例,可稳定上市公司的控制权。具体来说,上市公司的控股股东、二股东、其余财务投资者均参与成立并购基金。只要控股股东剔除本次交易取得的新股的持股比例高于二股东的持股比例,且单个财务投资者的持股比例较低,则控股股东依然可以保持控股地位,上市公司控制权不变。
 
本次交易3个财务指标均超过100%。对于小市值上市公司的大体量并购来说,上市公司控制权不变为不触碰借壳红线的关键。

     

        股价测算:太阳鸟市值45亿,并购金额34亿,最高收购价格51.855元/股,最高估值73.63亿;剥离亏损资产后承诺2016年业绩1.6亿,17,18年预计1.9亿,2.6亿;本次发行金额33.42亿,发行价12.95元,约2.58亿股,原股本3.02亿股;发行后总股本约5.6亿股。

        上市公司太阳鸟16年净利润约1000万;对应16,17,18年业绩分别为0.3,0.36,0.48,符合增长率约20%,给予50倍估值,对应股价15,18,24.

        若以最高收购价估算,股价  21.18,那么可以预计复牌后2017年股价波动区间15-18-21.18.